美国股市刚刚经历了惊心动魄的一周，巨大的跌幅连连触发熔断。“对比欧美，中国的投资者感觉很幸福：以前都是美股涨A股不涨，美股跌A股跌得更惨；如今终于轮到中国股市一枝独秀了。”复旦大学管理学院财务金融系副教授黄建兵最近撰文，详细分析了扑朔迷离的市场走势。他认为，本次美股的暴跌，表面上看源于疫情带来的短期冲击，更深层次的原因在于经济下滑，再叠加沙特与俄罗斯的石油价格战，经济、政治、公共卫生等诸多因素相互交织。

面对危机，美联储已经重走老路，继3月3日紧急降息后，3月13日又宣布紧急注资1.5万亿美元，提供贷款并购买国债，这意味着美联储将重启量化宽松政策，再度扩表。不过，如此这般“放水”的疗效依旧充满了不确定性，黄建兵认为，要从根本上缓解和控制经济下滑的困境，美联储和美国政府仍然任重道远。

他还给出了相当实用的投资建议：“股票投资具有高风险，必须做好长期投资的准备；近期需要动用的资金，可以投资短期的理财或者货币基金。介于二者之间的可以考虑投资债券，包括可转债。黄金作为家庭的长期储备资产，也可以考虑持有一小部分。此外，还需要额外准备应付突发情况的资金。”

黄建兵的主要研究方向是金融市场、金融工程，曾在美国俄勒冈大学商学院、麻省理工学院斯隆管理学院任访问学者。

以下是独家提供给文汇APP的文章，略有删改：

本周美股的投资者经历了惊魂一周。以标普500指数为例，周一暴跌7.6%，经历了历史上第二次熔断，周二大幅反弹4.94%，周三又大跌4.89%，周四再度重挫9.51%，历史第三次熔断，周五却又大涨9.29%。

这样暴涨暴跌的一周注定载入历史。以2010-19年10年的历史为例，标普500指数在2515个交易日里，只有3天涨幅高于4.5%，只有2天跌幅超过-4.5%，也就是说，涨跌幅超过4.5%的概率不到千分之二，然而这样小的概率竟然在这一周每个交易日都遇上了。

这样的一周，在美股最近50年的历史上从未出现过。

新冠疫情给我们生活的影响是前所未有的，美国股市的危机也是前所未有的，它必然对全球股票市场，对中国股票市场带来冲击。其冲击效果如何，未来怎样演变，充满不确定性。没有人能预知未来，重要的是做好准备，冷静面对。

1． 难以预判的危机

历数过去30年里的市场危机：1987年的黑色星期一、1990年的海湾战争、1998年亚洲货币危机、2001年互联网泡沫、2008年金融危机、2018年中美贸易战等，其缘由或来自经济、或来自地缘政治，从未像现在一样，由公共卫生问题引发股市的崩盘危机。这是前所未有的。

2020年3月3日，橡树资本的创始人霍华德·马克斯(他也是股神巴菲特极为推崇的投资者)，发布了投资备忘录《无人知晓2(Nobody Knows II)》。之所以是2，是因为霍华德·马克斯在2008年9月19日同样用这个标题发布了备忘录，当时正是雷曼兄弟倒闭后的两天。为何无人知晓？我的理解是，这次的市场危机，正如2008年的危机一样，难以判断。

2008年的危机是第一次由金融系统出现问题之后传递给实体经济的危机。早在2007年4月2日，美国第二大次贷抵押公司新世纪金融破产，次贷危机爆发；但从图1可以看出，直到2007年12月，美国GDP增长率和标普500公司的利润增长率仍保持高位，因此实体经济并未收到太大的影响；直到次贷危机不断演化，基金、商业银行、保险公司等纷纷卷入，股票下跌，引发投资者财富缩水，进而影响到消费消减，才导致实体经济的衰退。

图1 2008年金融危机前后美国GDP增长率及标普500公司利润增长率(季度值)

而美联储的应对措施也是前所未有的。自2007年9月至2008年12月，美联储连续10次降息，将联储基准利率从5.25%下降到0.25%的历史最低水平；同时，美联储还推出量化宽松政策，美联储资产负债表从2007年不到1万亿美元，迅速扩张到2014年的超过4.5万亿美元，也是历史上从未有过的高水平。

虽然有很多人将这次的危机与2008年进行类比，但我认为这次的美股危机与2008年有很大的不同。同样观察前几年美国经济的变化，由图2，美国GDP增长率在2015年下半年就开始了下滑，标普500公司利润甚至有了负增长，但美国股市仍然保持上涨，从2009年3月份的666点至2020年2月份的3393点，涨幅超过4倍，其推手当然少不了美联储降息和扩表造成的资产泡沫。事实上早在2017年就有很多经济学家及市场分析人士都认为美国股市估值过高。2017年，特朗普政府推出的减税政策，美国经济迅速反弹，公司利润恢复增长，但美国政府不可能每年都减税，减税带来的利润增长毕竟无法持续，到了2019年下半年经济下滑似乎不可避免。

图2 2014-19年美国GDP增长率及标普500公司利润增长率(季度值)

因此，本次美股的暴跌，表面上看来自疫情带来的短期冲击，但更深层次的原因在于经济下滑，再叠加沙特阿拉伯与俄罗斯的石油价格战，经济、政治、公共卫生等诸多因素相互交织，错综复杂，前所未有，扑朔迷离。

2．美联储重启“放水”

面对危机，美联储重走老路，继3月3日紧急降息后，3月13日又宣布紧急注资1.5万亿美元，提供贷款并购买国债，这意味着美联储将重启量化宽松政策，再度扩表。受此消息影响，周五美股大涨超过9%。但是这一次，这些举措的成效充满不确定：

首先是降息，目前美联储基准利率已经将至零，而日本银行、欧洲中央银行和瑞士央行则已提前一步采取了相同的措施。如此一来，全球经济又将面对联储负利率的环境。

其次是扩表。2018年美联储开始缩减资产负债表规模，到2019年9月减至3.8万亿美元。此后为应对经济下滑再度开始扩表，至2020年2月，资产负债表规模约为4.3万亿，按照美联储的宣布，此次要再扩张1.5万亿。2008年金融危机时，美联储扩表3.5万亿美元，规模扩大350%，这次又会有多少？也许在不久的将来，美联储资产会达到10万亿美元，对比一下，美国国债规模多年累积下来，到2019年还不到18万亿美元。美联储掌握如此巨大的前所未有的资产，将给经济带来怎样的影响？ 无人知晓。

再来看联邦政府的财政政策。减税难以再次实行，而发行国债也存在极大的问题。美联储降息后美国政府利用低息的机会大量发行债券，使得债券规模迅速扩张，多次超过债务上限，政府停摆不时发生。如图3，2007年，美国国债规模为60740亿美元，占当年GDP之比为42%，而到了2018年，国债规模增加到178650亿美元，上升几乎200%，与GDP之比也达到了87%。

图3 2005-18年美国国债规模及其与GDP之比

在特朗普宣布美国进入紧急状态、政府高度重视新冠病毒后，虽然仍存在不确定性，但美国的疫情可望得到缓解和控制；然而，要从根本上缓解和控制经济下滑的困境，美联储和美国政府仍然任重道远。

3． 投资者如何面对波动

对比欧美，中国的投资者感觉很幸福：以前都是美股涨A股不涨，美股跌A股跌得更惨；如今终于轮到中国股市一枝独秀了。但新冠疫情的全球传播，中国始终不能放松警惕，中国市场的长期表现始终要由中国经济的走势支撑。

面对如此动荡的市场，我们如何投资？我的建议如下：

首先是保持冷静。

股市大起大落，朋友圈里也都充满了“美股又熔断了，赶快行动吧！”“该买还是该卖呢？”之类的讨论，大家突然觉得到处都是发财的机会。但是首要的，就是保持冷静。

市场对于重大信息很多时候都存在反应过度。晨星公司今年2月份的报告指出，在历次股市暴跌后的1年，市场都有较大幅度的反弹。过度反应在中国也同样存在。

我的一个朋友，前兴全基金公司副总杜昌勇先生曾经写过一篇文章，提到投资是违背人性的，因为贪婪和恐慌都是人的天性。面对波动剧烈、瞬息万变的市场，投资者必须要克服天性，保持冷静。

其次是重视风险。

自3月以来不但股市重挫，商品更是哀鸿遍野，就连黄金都持续下跌。只有市场波动率指数VIX，从2月20日的15点上涨到3月12日的77点，这说明了市场上唯一能确定的，就是不确定性了。

当前的世界经济环境，风险因素层出不穷，对股市的冲击也不尽相同。虽然巴菲特曾经说过，投资者喜欢波动性，但实际上没有人能够永远踩准节奏赚大钱，例如约翰保尔森，2008年金融危机中作为大空头盈利200亿美元，一战封神，就连特朗普都买了他的基金。但此后神退化成凡人，金融危机后的7年里，他的基金年回报只有6%，远低于市场指数；2015年到18年，更是出现了高达16%的平均年亏损。

作为普通投资者，最好避免高风险的投资品种，保持一定程度的多元化投资，对于股市，必须有充足的风险意识。

最后应该规划好未来资金需要，做好应对未来不确定性的准备。

我的建议是：股票投资具有高风险，必须做好长期投资的准备；近期需要动用的资金，可以投资短期的理财或者货币基金；介于二者之间的可以考虑投资债券，包括可转债；黄金作为家庭的长期储备资产，也可以考虑持有一小部分。

此外，还需要额外准备应付突发情况的资金。正如马克斯在备忘录中提到的，永远不要用光手中的现金，同样，巴菲特的伯克希尔哈撒韦公司账上永远有大笔现金。

没有人能预知未来，重要的是做好准备，冷静面对。

作者：黄建兵

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编辑：唐玮婕

责任编辑：张懿

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